一家管理著數(shù)十億美元的美國風(fēng)投機(jī)構(gòu)，剛剛向 SEC 遞交了一份招股說明書，明確把中國寫進(jìn)了潛在并購目標(biāo)的地理范圍。這個(gè)動(dòng)作距離全球生物醫(yī)藥行業(yè)跨境授權(quán)交易總額突破 1370 億美元，剛剛過去不到三個(gè)月……

 

國際醫(yī)藥商情獲悉，美國知名生物醫(yī)藥風(fēng)投機(jī)構(gòu) RA Capital Management 于本周二向美國證券交易委員會(huì)（SEC）提交招股書，計(jì)劃為旗下新設(shè)的特殊目的收購公司（SPAC）Research Alliance III 進(jìn)行首次公開募股（IPO），擬以每股 10 美元的價(jià)格發(fā)行 500 萬股，募資規(guī)?？蛇_(dá) 5000 萬美元。值得注意的是，Research Alliance III 與多數(shù) SPAC 不同，其發(fā)行的是普通股份，未附帶認(rèn)股權(quán)證（warrant）。

 

 

該 SPAC 由 RA Capital 合伙人 Matthew Hammond 出任首席執(zhí)行官兼董事。Hammond 此前曾擔(dān)任 RA Capital 第一只 SPAC Research Alliance I 的首席財(cái)務(wù)官。Research Alliance III 于 2026 年 2 月 19 日在開曼群島注冊成立，目前尚未登陸納斯達(dá)克，也未鎖定具體并購標(biāo)的，SEC 文件屬于上市意向登記階段。

 

在 SEC 文件中，RA Capital 對中國的興趣表述得相當(dāng)直接。

 

 

文件寫道：「RA Capital Management 認(rèn)為，海外開發(fā)的有前景的藥物療法存在重大機(jī)遇，中華人民共和國亦在此列。」同時(shí)，該 SPAC 表示將聚焦醫(yī)療健康相關(guān)產(chǎn)業(yè)，尤其是藥物開發(fā)與商業(yè)化、診斷及醫(yī)療健康技術(shù)與服務(wù)領(lǐng)域的標(biāo)的公司。文件還指出，當(dāng)前生物科技 IPO 市場的低迷態(tài)勢反而為 SPAC 尋找優(yōu)質(zhì)標(biāo)的創(chuàng)造了有利窗口。

 

 

Part 1

RA Capital 的 SPAC 戰(zhàn)績

與「中國資產(chǎn)」投資邏輯

 

RA Capital 選擇此時(shí)再度發(fā)起 SPAC，底氣來自其過往的成功記錄。

 

2020 年 7 月，RA Capital 的第一只 SPAC Research Alliance I（原名 Therapeutics Acquisition）完成 IPO 上市。2021 年 3 月，該 SPAC 與放射性藥物公司 POINT Biopharma 完成合并，為后者注入 3 億美元資金。兩年后，禮來（Eli Lilly）以 14 億美元收購 POINT Biopharma，這筆投資獲得了極為豐厚的回報(bào)。

 

第二只 SPAC Research Alliance II 的命運(yùn)截然不同。該公司于 2021 年上市，計(jì)劃募資 1.3 億美元，但始終未能找到合適的合并對象，最終走向清算。這一對比說明 SPAC 模式的成功并非必然，贊助方的資源網(wǎng)絡(luò)和行業(yè)判斷力至關(guān)重要。

 

 

RA Capital 在中國來源資產(chǎn)上的投資布局已有成熟脈絡(luò)。據(jù) 外媒報(bào)道，該機(jī)構(gòu)此前投資的多家公司均與中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)密切相關(guān)。

 

Aiolos Bio 是其中一個(gè)標(biāo)志性案例。2023 年，Bain Capital Life Sciences 和 Atlas Venture 以 2.45 億美元從恒瑞醫(yī)藥手中獲得一款長效抗 TSLP 單克隆抗體 AIO-001 的中國大陸以外開發(fā)和商業(yè)化權(quán)利，并據(jù)此成立了 Aiolos Bio。Aiolos 公開亮相僅 11 周后，葛蘭素史克便以 10 億美元預(yù)付款加最高 4 億美元里程碑付款的代價(jià)將其收入囊中，投資人獲得了驚人的回報(bào)速度。這款藥物靶向 TSLP 配體，具備每六個(gè)月給藥一次的潛力，可覆蓋約 40% 低 T2 炎癥型重癥哮喘患者群體。

 

 

Metsera 的故事更具戲劇性。2025 年 9 月，輝瑞宣布以 49 億美元企業(yè)價(jià)值收購這家肥胖癥藥物開發(fā)公司。諾和諾德隨即試圖截胡，最終輝瑞將報(bào)價(jià)提升至約 100 億美元（每股 65.60 美元預(yù)付加最高 20.65 美元或有價(jià)值權(quán)），于 2025 年 11 月完成收購。Metsera 旗下?lián)碛卸嗫羁诜妥⑸湫?incretin 及 amylin 候選藥物，核心管線 PF'3944 采用月度注射方案。2026 年 2 月公布的二期臨床數(shù)據(jù)顯示，該藥物在 28 周內(nèi)幫助受試者減重最高達(dá) 11%。

 

 

此外，RA Capital 的投資組合中還包括被羅氏于 2025 年 9 月以 35 億美元收購的 89bio，以及 2026 年完成 IPO 并募資 3.18 億美元的 Aktis Oncology，該公司成為 2026 年生物醫(yī)藥領(lǐng)域首個(gè) IPO 項(xiàng)目。

 

 

RA Capital 在 SEC 文件中寫道：「我們相信，類似的新成立公司將繼續(xù)涌現(xiàn)，并可能成為合適的合并目標(biāo)。」

 

 

Part 2

SPAC 模式復(fù)蘇

從泡沫廢墟中重建

 

SPAC 作為一種上市路徑，經(jīng)歷了劇烈的周期波動(dòng)。

 

2020 至 2021 年間，充裕資金催生了 SPAC 狂潮。Roivant Sciences、后被艾伯維以 87 億美元收購的 Cerevel Therapeutics、23andMe 等生物科技公司紛紛通過 SPAC 登陸資本市場。

 

隨后幾年，由于回報(bào)率令人失望以及美國聯(lián)邦監(jiān)管趨嚴(yán)，SPAC 活動(dòng)急劇萎縮。

 

2025 年，市場出現(xiàn)了明顯的復(fù)蘇信號(hào)。據(jù) IPO 研究機(jī)構(gòu) Renaissance Capital 的數(shù)據(jù)，2025 年新發(fā)行 SPAC 數(shù)量較 2024 年增加了一倍以上。這一輪復(fù)蘇的驅(qū)動(dòng)力來自有過往成功記錄的贊助方重新入場。

 

Cormorant Asset Management 是另一個(gè)活躍的 SPAC 贊助方。其旗下 Helix Acquisition Corp. II 于 2025 年 8 月完成與 BridgeBio Oncology Therapeutics 的合并交易，為這家 KRAS 靶向腫瘤藥物開發(fā)公司帶來約 4.5 億美元資金。2026 年 1 月，Cormorant 又推出第三只 SPAC Helix Acquisition Corp. III，成功募資 1.5 億美元，較原計(jì)劃的 1.25 億美元有所擴(kuò)大。該公司管理資產(chǎn)規(guī)模超過 24 億美元，此前兩只 SPAC 標(biāo)的，MoonLake Immunotherapeutics 和 BridgeBio Oncology，合并后股價(jià)均實(shí)現(xiàn)了正向增長。

 

 

干細(xì)胞企業(yè) PrimeGen US 的案例同樣引人注目，該公司于今年 2 月通過與 DT Cloud Star Acquisition Corporation 合并實(shí)現(xiàn)上市，交易估值約 15 億美元。DT Cloud Star 早在 2024 年 7 月以 6900 萬美元的規(guī)模完成 IPO。

 

 

Part 3

中國創(chuàng)新藥對外授權(quán)正變主角

 

RA Capital 將目光投向中國的時(shí)機(jī)，恰逢中國生物醫(yī)藥創(chuàng)新資產(chǎn)在全球交易版圖中的份額出現(xiàn)歷史性躍升。

 

據(jù)中國數(shù)據(jù)服務(wù)商統(tǒng)計(jì)，2025 年中國大陸及大中華區(qū)生物醫(yī)藥企業(yè)的跨境對外授權(quán)交易總額達(dá)到 1377 億美元，較 2021 年的 139 億美元增長近十倍。全年完成 186 筆跨境授權(quán)交易，而 2021 年僅有 65 筆。

 

投行杰富瑞在 2025 年 7 月發(fā)布的研究報(bào)告中指出，2025 年第一季度，中國來源資產(chǎn)占全球生物科技對外授權(quán)交易金額的 32%，這一比例在 2023 年和 2024 年均為 21%，2021 年僅為 8%。

 

進(jìn)入 2026 年，這一勢頭絲毫未見減弱。

 

截至目前，2026 年每筆交易的平均規(guī)模約為 13 億美元，較 2025 年增長 76%。兩筆超大額交易尤為矚目，阿斯利康與石藥集團(tuán)達(dá)成的肥胖癥藥物授權(quán)交易，總潛在價(jià)值高達(dá) 185 億美元；艾伯維與榮昌生物簽署的腫瘤域合作協(xié)議，價(jià)值可達(dá) 56 億美元。

 

杰富瑞預(yù)計(jì)，2025 年的授權(quán)交易趨勢將延續(xù)至 2026 年，因?yàn)榭鐕幤笳媾R藥品定價(jià)壓力上升和重磅藥物專利到期的雙重挑戰(zhàn)。

 

行業(yè)咨詢機(jī)構(gòu) Vision Life Sciences 預(yù)測，2026 年至 2030 年間，全球制藥行業(yè)可能因?qū)＠麘已聯(lián)p失高達(dá) 2000 億美元的年收入。

 

 

 

Part 4

為何西方藥企

如此密集地涌向中國創(chuàng)新藥市場？

 

投資分析機(jī)構(gòu) Pitchbook 在 2026 年 1 月的一份報(bào)告中給出了精煉的概括——西方公司「本質(zhì)上是以全面并購成本的零頭，收購經(jīng)過臨床驗(yàn)證的創(chuàng)新中心」。

 

中國來源的創(chuàng)新藥資產(chǎn)在預(yù)付款方面通常比西方同類資產(chǎn)低 60% 至 70%，總交易規(guī)模低 40% 至 50%。臨床試驗(yàn)在中國的推進(jìn)速度更快，成本更低，這意味著藥物進(jìn)入人體驗(yàn)證階段的周期顯著縮短。

 

中國生物科技生態(tài)系統(tǒng)的底層能力在過去十年間完成了質(zhì)的飛躍。

 

自 2022 年以來，中國生物科技企業(yè)已開發(fā)出 639 款 first-in-class 候選藥物，較 2018 至 2021 年間的 137 款增長了 360%。同期，美國、歐洲和日本的同類增長率僅為 100% 至 150%。中國開發(fā)者提交的創(chuàng)新藥人體試驗(yàn)申請從 2019 年的 688 項(xiàng)增長到 2023 年的 2298 項(xiàng)。在雙特異性抗體和抗體偶聯(lián)藥物（ADC）等新一代抗體類藥物的首次人體試驗(yàn)方面，中國自 2021 年以來的注冊數(shù)量已接近美國的兩倍。

 

「新質(zhì)生產(chǎn)力」等政策為生物科技行業(yè)提供了持續(xù)的政策支撐。國家藥品監(jiān)督管理局（NMPA）的藥品審評(píng)制度改革使中國臨床試驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)與國際接軌，港交所 18A 章則允許尚未盈利的生物科技公司上市融資。

 

這些制度性安排降低了中國創(chuàng)新藥從研發(fā)到資本化的全鏈條摩擦成本。

 

 

Part 5

地緣政治風(fēng)險(xiǎn)并未實(shí)質(zhì)抑制交易活動(dòng)

 

跨境生物醫(yī)藥交易的持續(xù)升溫，發(fā)生在中美地緣政治緊張關(guān)系不斷起伏的背景之下。

 

美國國會(huì)此前提出的「BIOSECURE 法案」旨在限制聯(lián)邦資金流向與特定中國生物技術(shù)企業(yè)有業(yè)務(wù)往來的機(jī)構(gòu)，該法案曾于 2025 年 12 月在眾議院獲得通過，目前仍在參議院審議之中。

 

但多方分析顯示，這一政治因素尚未對實(shí)際交易產(chǎn)生顯著降溫效應(yīng)。

 

Novaquest Capital Management 首席投資官 Steve Lansdell 判斷：與中國生物科技企業(yè)的交易節(jié)奏「基本保持穩(wěn)定」，他預(yù)計(jì)這一態(tài)勢「將延續(xù)到 2026 年」。

 

杰富瑞分析師認(rèn)為，中國生物科技重塑美國生物醫(yī)藥格局的趨勢不太可能被政策因素逆轉(zhuǎn)，因?yàn)椤钢袊鴣碓吹馁Y產(chǎn)為跨國公司提供了一種在可控時(shí)間框架和可承受成本內(nèi)緩解專利懸崖壓力的方案」。

 

2025 年 12 月匯總的數(shù)據(jù)表明，全年 131 筆授權(quán)或收購交易的合計(jì)潛在價(jià)值達(dá)到 922 億美元（截至當(dāng)時(shí)統(tǒng)計(jì)口徑），顯著高于 2024 年的 519 億美元和 2023 年的 352 億美元。

 

在上述宏觀趨勢中，RA Capital 的 Research Alliance III 代表了一種區(qū)別于傳統(tǒng)授權(quán)合作的資本運(yùn)作路徑，其試圖通過 SPAC 并購機(jī)制，直接將具有潛力的中國生物科技公司引入美國公開資本市場。

 

如果這一策略成功落地，其意義不限于單筆交易本身。它將為中國生物科技企業(yè)開辟一條新的「出?！雇ǖ溃翰辉賰H僅是將管線資產(chǎn)授權(quán)給西方合作伙伴，而是以整體公司的形式登陸納斯達(dá)克，獲得獨(dú)立的公開市場融資能力和估值體系。

 

這條路徑并非沒有先例。POINT Biopharma 通過 Research Alliance I 登陸納斯達(dá)克后，在放射性藥物領(lǐng)域快速推進(jìn)管線，最終被禮來以 14 億美元的價(jià)格收購。如果 Research Alliance III 能夠復(fù)制這一模式——以 5000 萬美元級(jí)別的 SPAC 募資為起點(diǎn)，將一家擁有差異化資產(chǎn)的中國生物科技公司推向美國資本市場，其后續(xù)的價(jià)值釋放空間可能遠(yuǎn)超初始投入。

 

當(dāng)然，風(fēng)險(xiǎn)同樣清晰可見。Research Alliance II 的清算結(jié)局提醒市場，SPAC 模式的成功率并不穩(wěn)定。中美之間的監(jiān)管審查趨嚴(yán)、生物科技 IPO 市場的持續(xù)低迷、以及跨境交易中固有的知識(shí)產(chǎn)權(quán)和合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，都可能影響 Research Alliance III 的最終走向。

 

RA Capital 的這一步，是華爾街生物醫(yī)藥資本「東望」的最新注腳。在中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)的全球供給能力已得到市場充分認(rèn)可的今天，問題已經(jīng)從「是否要買中國資產(chǎn)」演進(jìn)為「用什么方式買、買到多大規(guī)?！埂PAC 模式能否成為其中一個(gè)有效答案，Research Alliance III 的命運(yùn)將提供一個(gè)值得密切追蹤的觀察樣本。

 

綜合參考自 BioSpace，BioPharma Dive，Renaissance Capital，F(xiàn)ierce Biotech，Pharmaceutical Technology，Jefferies，Pitchbook，GSK，Pfizer，Novartis，SEC Filing 等

 

來源：國際醫(yī)藥商情

作者：John Xie